La BCE doit-elle relever ses taux directeurs ?

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POUR

“ Le quantitative easing a été un coup d’épée dans l’eau ”

Bruno Moschetto (H.55)
est diplômé d’HEC et de l’Institut d’études politiques de Paris. Il a été PDG de la Société bordelaise de crédit industriel et commercial, ministre conseiller près l’ambassade de France au Mexique et conseiller financier pour l’Amérique latine et les Caraïbes à la direction du Trésor. Il est président du conseil de surveillance de la Banque Delubac et Cie.

Depuis trente ans, la France, comme ses pays voisins, vit dans un contexte de désinflation compétitive. Les taux d’inflation – et donc les taux d’intérêt – sont devenus quasi nuls. Les taux directeurs de la Banque centrale européenne (BCE) commandent l’équilibre des taux débiteurs et créditeurs qui jouent à la fois sur l’intermédiation bancaire et sur l’intermédiation par les marchés.Commençons par l’intermédiation bancaire. Le métier de base des banques consiste à emprunter aux déposants pour prêter aux emprunteurs. La pratique de taux d’intérêt bas aurait dû stimuler le financement de l’économie réelle, et donc favoriser la croissance économique, mais ça n’a pas été le cas.

En effet, ce ne sont pas des taux d’intérêt bas qui incitent les entreprises à développer leur outil de production. Elles sont portées à le faire lorsque la demande des ménages est susceptible de s’accroître.

Comment la désinflation tire la croissance vers le bas

C’est là tout le paradoxe : les ménages accroissent leurs dépenses dans un contexte inflationniste ! Quand les prix stagnent ou baissent, ils ont tendance à reporter leurs achats pour payer moins cher. C’est pourquoi l’économiste en chef du Fonds monétaire international (FMI), Olivier Blanchard, souhaitait que le taux d’inflation cible de la BCE soit porté de 2 % à 4,5 %. Cela n’a malheureusement pas été fait. Dans le contexte actuel de désinflation compétitive, notre corps économique présente un encéphalogramme plat. Intéressons-nous à présent à l’intermédiation par les marchés.

Lorsque les taux des nouvelles émissions baissent, les obligations anciennes prennent de la valeur sur les marchés, car elles sont plus rémunératrices. Cette hausse du prix des actifs enrichit les porteurs individuels ou institutionnels… mais pas les entreprises émettrices ! Une politique « de l’offre » à soubassement déflationniste, induite en Allemagne par la phobie de l’hyperinflation des années 1920,s’est étendue à ses partenaires européens. Un phénomène dénoncé par un rapport récent de l’Organisation internationale du travail (OIT), qui estime que l’Allemagne tire ses voisins vers le bas. Il est plus que jamais nécessaire d’orienter les taux d’intérêtà la hausse pour faire baisser le prix des actifs. Couplée à une relance de la demande de nature keynésienne, une telle politique relancera les investissements des entreprises et par là même, le plein-emploi et la croissance.

CONTRE

“ Ce sont les taux bas qui permettront de financer la transition écologique ”

Jean-Jacques Perquel (H.53)
est agent de change, administrateur du Centre des professions financières, de l’Association nationale des docteurs ès sciences économiques et en sciences de gestion (Andese) et président d’honneur de l’Académie de comptabilité. Il a été maître de conférences à HEC Paris.

La politique contracyclique pratiquée dans les années 2000 par Ben Bernanke et Hank Paulson aux États-Unis, et reprise par tous les autres pays du monde, a consisté à faire acheter par les banques centrales des bons du trésor, des obligations publiques et même des emprunts d’entreprise. Cette politique a eu pour effet de faire passer les taux dans la zone de « trappe monétaire ». Tant que les taux restent dans cette zone, disons à moins de 3 % en termes réels, on a beau les modifier, cela n’a pas d’influence sur les décisions d’investissement. De fait, il n’y a pas eu d’inflation, malgré l’augmentation fantastique de la masse monétaire. On sait aujourd’hui l’expliquer : la mondialisation a créé une offre supérieure à la demande « solvable ».

Certes, il y a des points d’inflation, comme les objets d’art : on a ainsi vendu pour 3 millions de dollars un urinoir à trois places d’un illustre inconnu (ce qui a fait dire au Financial Timesqu’un million de dollars par place, c’était tout de même un peu coûteux…).

Les investissements verts feront la croissance de demain

Les économistes ont cherché à comprendre cette situation. Selon la « nouvelle théorie monétaire », nous sommes à la veille d’une période de grand développement économique lié aux innovations technologiques et aux avancées écologiques. Pour encourager ces investissements de long terme, les taux devraient rester très faibles pendant une période allant jusqu’à dix ans. Une remarque sur les taux négatifs. Lorsque des institutionnels achètent ce genre de titres, ils le font sur des monnaies dont ils espèrent à terme la réévaluation du fait d’une balance commerciale largement excédentaire : la Suisse, le Japon et l’Allemagne ( beaucoup de pays étrangers tablent sur le fait que l’Union européenne éclatera, et que l’Allemagne retrouvera sa propre monnaie).

Bien entendu, cette situation ne peut être que temporaire. On retrouvera les théories classiques dès que l’endettement mondial, qui atteint aujourd’hui 240 % du PIB, sera résorbé par la reprise économique. Cette dernière sera alimentée par les innovations et les investissements « verts ».La question est finalement la suivante : faut-il accélérer le passage au système économique classique en remontant artificiellement les taux ? Non, car cela risque de créer une crise économique de grande ampleur. Mieux vaut laisser les taux se « gérer eux-mêmes » en fonction des besoins d’investissement.